Định giá cổ phiếu HAH (Xếp dỡ Hải An): SSI khuyến nghị KHẢ QUAN, giá mục tiêu 45.900 đồng/cp

HAH tiếp tục bị ảnh hưởng của chu kỳ đi xuống của ngành vận tải container từ giữa năm 2022-2023. Tuy nhiên, sản lượng vận tải tăng mạnh đóng vai trò quan trọng trong việc đảo chiều thành xu hướng tăng trưởng doanh thu của HAH. Điều này có thể là đến từ việc giá trị xuất khẩu của Trung Quốc phục hồi mạnh, đặc biệt thể hiện rõ ràng trong tăng trưởng sản lượng vận tải quốc tế tại cụm cảng Hải Phòng.

Triển vọng: dữ liệu xuất nhập khẩu tính đến thời điểm hiện tại cho thấy sự phục hồi về sản lượng hoạt động có thể sẽ vượt kỳ vọng.

Trong khi đó, giá cước vận tải tàu container toàn cầu tiếp tục duy trì ổn định ở cả thị trường giao ngay và cho thuê tàu định hạn. Đáng chú ý là chỉ số container toàn cầu, đại diện cho giá cước vận tải container giao ngay cho các tuyến vận tải quốc tế lớn đã quay về vùng của dịch Covid, trong khi giá thuê tàu định hạn trọng tải 1.700 TEU đã tăng 65% so với đầu năm.

Về hoạt động kinh doanh của HAH, việc giá cước neo cao trong thời gian dài hơn sẽ ảnh hưởng tích cực các hợp đồng cho thuê tàu định hạn sẽ hết hạn hợp đồng từ Q4/2024 trở đi, cũng như giá cước giao ngay trên các tuyến nội địa vẫn chưa phục hồi mạnh kể từ đầu năm 2024.

Lợi nhuận sẽ phục hồi, do môi trường giá cước thuận lợi và tăng trưởng nhu cầu gần đây được phản ánh trong dữ liệu xuất nhập khẩu tháng 4 và giữa tháng 5.

Định giá: SSI áp dụng phương pháp định giá DCF và đưa ra giá mục tiêu 1 năm là 45.900 đồng/cổ phiếu, và đưa ra khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu HAH.

Quan điểm ngắn hạn: lưu ý hệ số P/E lịch sử khá cao do kết quả lợi nhuận so với giá cổ phiếu có độ trễ nhất định. Tình trạng này giống như năm 2021, P/E sau đó đã được điều chỉnh lại về mức hợp lý hơn từ Q4/2021, khi lợi nhuận bắt kịp định giá cổ phiếu.

Khả năng phục hồi lợi nhuận và diễn biến thị trường vận tải container quốc tế là những chỉ tiêu quan trọng hơn cần theo dõi (vẫn tích cực trong ngắn hạn) thay vì tập trung vào định giá so sánh hiện tại.

Rủi ro giảm đối với khuyến nghị: • Ảnh hưởng của tình hình phục hồi của nhu cầu vận tải tới lợi nhuận của doanh nghiệp. • Những thay đổi gần đây trong cơ cấu sở hữu có thể dẫn đến những biến động ngắn hạn đối với giá cổ phiếu và có thể không phản ánh các yếu tố cơ bản cơ bản của công ty. • Lợi nhuận có thể bị pha loãng nếu quyền chuyển đổi trái phiếu được thực hiện.

Thành viên cập nhật ngày 28/9/2023: Đón đầu sự phục hồi của ngành vận tải biển

Tính tới cuối năm 2022, đội tàu container của công ty gồm 11 tàu với tổng sức chở đạt gần 16.000 TEU – chiếm gần 40% sức chở trong ngành vận tải container tại Việt Nam. Việc sở hữu quy mô đội tàu hàng đầu và có độ tuổi trung bình trẻ hơn so với ngành giúp HAH có thể đảm bảo duy trì cung cấp lịch tàu ổn định hàng tuần, có khả năng cân đối nguồn hàng, giảm thiểu chi phí và tránh được bối cảnh dư cung tàu hiện nay.

Theo kế hoạch trong năm 2023-24, HAH dự kiến tiếp nhận 4 tàu container mới cỡ 1.800 TEU, nâng tổng sức chở đội tàu lên hơn 23.000 TEU vào cuối năm 2024.

Cùng với kế hoạch mở rộng đội tàu, HAH cũng đang mở rộng địa bàn hoạt động sang khu vực nội Á từ cuối năm 2022 với các tuyến điển hình như HP – Khâm Châu hay HP – Quảng Châu. Điều này sẽ giúp HAH từng bước nâng cao thị phần vận tải container trong khu vực và đưa danh tiếng của HAH ra thị trường quốc tế.

Hoạt động kinh doanh của HAH sẽ bắt đầu cải thiện kể từ cuối 2023

Kỳ vọng giá cước container thế giới sẽ giảm 80% svck và duy trì neo ở mức thấp trong năm 2023 do bối cảnh dư cung trên thị trường vận tải biển toàn cầu trước khi phục hồi trở lại và tăng khoảng gần 15% svck trong năm 2024 vì (1) áp lực lạm phát trên toàn cầu đang dần hạ nhiệt và (2) nhu cầu vận chuyển hàng hóa tăng trở lại trên các thị trường lớn. Bên cạnh đó, chúng tôi kỳ vọng giá trị xuất nhập khẩu (XNK) của Việt Nam sẽ lần lượt đạt mức tăng trưởng -9%/6% svck năm 2023-24.

Dự phóng doanh thu thuần HAH giảm 17% svck trong 2023 trước khi tăng lại 31% svck trong 2024 do (1) chúng tôi kỳ vọng giá cước của HAH giảm hơn 20% trong năm 2023 theo biến động giá cước vận tải biển toàn cầu, tuy nhiên có thể tăng hơn 10% trong năm 2024 khi khi nhu cầu vận chuyển hàng hóa hồi phục trở lại và (2) dự báo sản lượng hoạt động khai thác tàu HAH giảm 5% svck trong 2023 trước khi tăng 25% svck trong 2024 nhờ công suất tàu được bổ sung tăng 23% khi HAH nhận thêm 2 tàu mới giai đoạn cuối 2023-24. Theo đó, lợi nhuận ròng HAH lần lượt đạt 449/516 tỷ đồng trong năm 2023-24.

Báo cáo lần đầu với khuyến nghị Khả quan

VNDirect đưa ra khuyến nghị Khả quan đối với cổ phiếu HAH với giá mục tiêu là 41.200đ/cp theo phương pháp định giá DCF. Động lực tăng giá tiềm năng là tăng trưởng doanh thu trong dài hạn nhờ khả năng khai thác mạnh mẽ đến từ đội tàu của doanh nghiệp.

Rủi ro giảm giá bao gồm nhu cầu vận chuyển hàng hóa nội địa suy yếu so với dự kiến ảnh hưởng tới doanh thu của doanh nghiệp.

Thành viên cập nhật ngày 10/7/2023: Khuyến nghị MUA, giá mục tiêu 55.000 đồng/cp

Giá cước vận tải hiện nay vẫn đang giảm dù đà giảm đã chậm lại, tuy nhiên vẫn đang ở mức cao hơn 8% so với trung bình 2019. Kì vọng giá cước vận tải sẽ giảm chậm và duy trì ở mức trước covid. Giá cho thuê tàu kì vọng đã tạo đáy hồi quý 1 vừa rồi và sẽ cải thiện vào nửa cuối năm.

Các doanh nghiệp vận tải hiện nay nói chung và HAH nói riêng đều đang phải đối mặt với các khó khăn: (1) nhu cầu vận tải biển giảm mạnh ở nhiều thị trường tiêu thụ lớn do sức mua giảm sút trong bối cảnh kinh tế nhiều biến động, (2) các đơn đặt hàng đóng mới tàu container trong 10 quý vừa qua tăng cao đạt kỷ lục 7.54 triệu Teu gây áp lực dư cung, tăng cạnh tranh và (3) quy định giảm phát thải carbon từ tàu của IMO sẽ ảnh hưởng đáng kể tới hiệu quả khai thác đội tàu của các công ty có nhiều tàu cũ. Tuy nhiên với lợi thế sở hữu đội tàu trẻ, HAH sẽ ít chịu ảnh hưởng từ quy định giảm thải carbon so với các hãng tàu khác.

Hiện nay đội tàu của HAH gồm 11 tàu với tổng trọng tải lên đến gần 16,000 Teu, trong đó 6 tàu được cho thuê, 4 tàu tự chạy và 1 tàu được góp cho liên doanh Zim – Hải An. HAH đang đầu tư đóng thêm 3 tàu Bangkok Mark IV cỡ 1,800 Teu với tổng vốn đầu tư ước tính rơi vào khoảng 2,000 tỷ VND. Dự kiến tháng 10 tới đây, 1 tàu đóng mới sẽ về với đội tàu của HAH, 2 tàu còn lại kì vọng sẽ về trong năm 2024.

Về hoạt động cho thuê tàu, đây được xem là hoạt động thực sự hiệu quả ngay cả lúc giá cho thuê tàu thấp, đem lại dòng ngoại tệ đều đặn cho HAH trả nợ. Ngoài các hợp đồng dài hạn giá cao đã kí kết được vào cuối 2021 và đầu 2022, vào thời điểm giá tho thuê thấp như hiện nay, HAH tiếp tục kí được các hợp đồng cho thuê ngắn hạn từ 3 đến 5 tháng, đóng góp tích cực vào doanh thu và lợi nhuận của doanh nghiệp, đặc biệt khi mà thị trường vận tải đang chùng xuống kéo doanh thu đội tàu tự chạy giảm.

HAH cũng có nhiều chiến lược để đẩy mạnh hoạt động cho thuê như: (1) chọn đối tác là các hãng tàu lớn đảm bảo được tính liên tục của hợp đồng, (2) thêm điều kiện cung tàu thay thế khi tàu cho thuê đến ngày lên đà, (3) nâng cao chất lượng đội tàu từ việc đăng kiểm quốc tế cũng như dùng nguyên nhiên liệu theo tiêu chuẩn quốc tế.

Về hoạt động tự khai thác tàu, trong 1Q2023 HAH có thêm 2 tuyến vận tải mới: Hải Phòng – Chân Mây – TP HCM và Hải Phòng – Hồ Chí Minh – Port Kelang – Hồ Chí Minh – Hải Phòng. Công ty đang có kế hoạch mở thêm nhiều tuyến vận tải quốc tế, cùng với Zim – Hải An triển khai các tuyến nội Á mới, mở rộng sang thị trường Đông Bắc Á trong những năm tới, tạo dư địa tăng trưởng sản lượng vận tải cho công ty.

Dự án cảng container tại Cái Mép của HAH hiện đã hoàn tất các thủ tục về đất đai và hoàn thành rà phá bom mìn, công ty đang tiến hành giải phóng mặt bằng. Cảng tại Cái Mép được đi vào hoàn động sẽ góp phần hoàn thiện chuỗi logistics của HAH.

Về kế hoạch chia cổ tức, trong ĐHCĐ vừa qua, đại hội đã thông qua phương án chia cổ tức 2022 bằng cổ phiếu, tỷ lệ 50%. Hiện HAH đang lưu hành 70,344,667 cổ phiếu, với tỷ lệ chi trả cổ tức trên công ty sẽ phát hành thêm 35,172,333 cổ phiếu. HAH cũng dự kiến chia mức cổ tức cho 2023 ở mức 20%, trong đó 10% tiền mặt và 10% bằng cổ phiếu.

HAH dự kiến phát hành trái phiếu chuyển đổi riêng lẻ 500 tỷ VND trong 2023 hoặc 2024 HAH dự kiến phát hành 500 trái phiếu chuyển đổi, mệnh giá dự kiến 1 tỷ đồng/trái phiếu, tổng giá trị trái phiếu phát hành là 500 tỷ VND. Kỳ hạn trái phiếu dự kiến là 4 đến 5 năm, lãi suất cố định trong suốt kỳ hạn tối đa là 6%/năm. Tiền thu được từ phát hành trái phiếu công ty dự kiến sẽ dùng để đầu tư đội tàu.

Khuyến nghị MUA – giá mục tiêu 55,000 VND/cổ phiếu

Dựa trên tình hình chung của thị trường vận tải quốc tế, các lợi thế hiện có của HAH cũng như triển vọng tương lai của công ty, chúng tôi dự phóng năm 2023, doanh thu HAH đạt 2,952 tỷ VND (-8% yoy). Biên gộp giảm mạnh xuống mức 26% so với 44% năm 2022.

- Trừ ANBIEN Bay có hợp đồng cho thuê kéo dài đến 2025, 2 tàu cho thuê được mức giá cao sẽ lần lượt hết hạn hợp đồng vào tháng 9 và tháng 11 năm nay, các tàu cho thuê còn lại đều hết hạn hợp đồng cho thuê vào quý 2.

- Kì vọng giá xếp dỡ sẽ đi ngang, sản lượng khai thác cảng sẽ tăng nhẹ do số tuyến vận tải tự vận hành của công ty có điểm dừng tại cảng tăng.

- Số tàu cho thuê sẽ duy trì ở mức 3 tàu cho thuê 1 năm (tính theo tổng số ngày thuê của tất cả các tàu cho thuê).

Sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền, KBSV đưa ra mức giá mục tiêu cho HAH là 55,000 VND/ cổ phiếu.

Thành viên cập nhật ngày 16/6/2023: Rồng Việt khuyến nghị TÍCH LŨY

Trải qua giai đoạn đi xuống cùng toàn ngành hàng hải

• Trong bối cảnh khó khăn chung của toàn ngành, sản lượng container xếp dỡ và vận chuyển của HAH tăng trưởng âm, lần lượt đạt 86 nghìn TEU (-7% YoY) và 82 nghìn TEU (-4% YoY), tương ứng hoàn thành 21% và 25% kế hoạch năm 2023.

• Doanh thu và LNST cổ đông công ty mẹ lần lượt đạt 655 tỷ đồng (+ 0% YoY và -23% QoQ) và 119 tỷ đồng (-41% YoY và -31% QoQ), tương ứng hoàn thành 22% và 24% kế hoạch đặt ra cho năm 2023.

Mặc dù, giá cước vận tải và giá cho thuê tàu đã giảm sâu, nhưng nhờ vào đóng góp từ các tuyến vận tải mới và có nhiều hơn các con tàu cho thuê đã giúp cho doanh thu của HAH đi ngang so với cùng kỳ. Trong khi đó, ký kết hai hợp đồng cho thuê tàu trong ngắn hạn và sự ổn định của lĩnh vực cảng biển, đã giúp cho LNST của HAH giảm ít hơn so với dự báo trước đó.

Triển vọng 2023F – Khó khăn chưa thực sự qua đi

• Dự phóng sản lượng container vận tải đạt 377 nghìn TEU (-4% YoY) do nhu cầu vận chuyển hàng hóa trong nước và quốc tế ảm đạm khi các doanh nhiệp thiếu vắng đơn hàng xuất khẩu. Sản lượng container xếp dỡ cũng giảm nhẹ so với năm 2022, đạt 402 nghìn TEU (-4% YoY) với lượng hàng được đảm bảo nhờ đội tàu HAIAN Lines và SM Lines.

Đối với hoạt động cho thuê tàu, giả định HAH sẽ giữ nguyên cơ cấu đội tàu và giá cước tái ký sau khi kết thúc các hợp đồng cho thuê ngắn hạn lần lượt là 14.000 USD/ngày và 17.000 USD/ngày đối với tàu loại 1.100 TEU và 1.700 TEU.

• Dự phóng doanh thu và LNST của HAH lần lượt đạt 2.770 tỷ đồng (-14% YoY) và 526 tỷ đồng (-36% YoY) cho năm 2023. EPS cho năm 2023 sẽ đạt 7.472 đồng.

Định giá HAH

Bước sang Q2-FY23, giá cước vận tải biển có thể duy trì ổn định sau một thời gian dài lao dốc, trong khi giá cước thuê tàu có sự cải thiện nhẹ khi đã tạo đáy trong Q1-FY23. Điều này, được xem như một điểm tựa tâm lý rằng hoạt động kinh doanh của HAH sẽ không còn gặp phải quá nhiều tác động từ việc giảm giá cước.

Kết hợp hai phương pháp P/B và EV/EBITDA, giá mục tiêu của Rồng Việt cho cổ phiếu HAH là 45.200 đồng/cổ phiếu. Rồng Việt duy trì khuyến nghị TÍCH LŨY trong trung hạn cho cổ phiếu HAH, thể hiện quan điểm tích cực về khả năng cải thiện lợi nhuận trong hai quý tiếp theo của năm 2023, nhờ sự đóng góp của các tàu cho thuê mới.

Trong dài hạn, khả năng duy trì giá cước cho thuê cao như hiện tại và triển vọng phục hồi của mảng vận tải biển là những biến số mà các NĐT cần tiếp tục theo dõi.

Thành viên cập nhật ngày 23/4/2023: SSI hạ khuyến nghị, giá mục tiêu 40.500 đồng/cp

SSI hạ khuyến nghị đối với cổ phiếu HAH (Công ty cổ phần Vận tải và Xếp dỡ Hải An) do lo ngại những thách thức vĩ mô có thể tiếp tục kéo dài.

SSI hạ khuyến nghị xuống KHẢ QUAN từ MUA đối với cổ phiếu HAH với P/E mục tiêu điều chỉnh xuống 6x và giá mục tiêu 1 năm điều chỉnh là 40.500 đồng/cổ phiếu.

SSI cho rằng mặc dù triển vọng lợi nhuận có thể kém khả quan trong ngắn hạn, nhưng nhìn chung toàn ngành đã vượt qua giai đoạn khó khăn nhất, với giá cho thuê phục hồi gần đây. Kỳ vọng động lực của ngành trong nửa cuối năm 2023 sẽ được cải thiện, điều này có thể tạo cơ sở tốt cho thị trường định giá lại đối với ngành.

Thành viên cập nhật ngày 30/9/2022: BSC khuyến nghị THEO DÕI, giá hợp lý tầm 78.000 đồng/cp
 
Định giá trên dựa trên phương pháp P/E với P/E mục tiêu 2022 = 6.5, thấp hơn so với P/E trung bình (2019-2021) = 7-8x do lo ngại về rủi ro khai thác các tàu mới trong năm 2023.

DỰ BÁO KẾT QUẢ KINH DOANH

Trong năm 2022, BSC dự báo HAH ghi nhận DTT = 3,128 tỷ VNĐ (+60% yoy), NPATMI = 920 tỷ VNĐ (+107% yoy), tương đương EPS FW 2022 =13,477 VNĐ, P/E FW 2022 = 4.8x, P/B FWD 2022  = 1.8x. Trong năm 2023, BSC dự báo HAH ghi nhận DTT = 3,656 tỷ VNĐ (+17% yoy), NPATMI = 819 tỷ VNĐ (-11% yoy), tương đương EPS FW 2023 = 11,991 VNĐ, P/E FW 2022 = 5.4, P/B FWD 2022  = 1.4, dựa trên giả định: 
 
1. Hoạt động khai thác cảng:

Trong năm 2022, DT = 222 tỷ VNĐ (+4% yoy)  nhờ sản lượng +3% yoy, giá dịch vụ + 1% yoy.
Trong năm 2023, DT = 229 tỷ VNĐ (+3% yoy) nhờ sản lượng +2% yoy, giá dịch vụ +1% yoy.
Biên lợi nhuận gộp khai thác cảng = 57.7% trong năm 2022 và 58.3% trong năm 2023.

2. Hoạt động vận tải biển – Không bao gồm liên doanh ZIM – HAH

Trong năm 2022, DT tự khai thác = 2,094 tỷ VNĐ (+46% yoy) nhờ sản lượng – 11% yoy (giảm đóng góp từ tàu HAIAN MIND), và giá cước + 82% yoy – thấp 5% so với giá cước trung bình 1H.2022. DTT cho thuê định hạn  = 656 tỷ VNĐ (+110% yoy) nhờ đóng góp của HAIAN LINK, HAIAN MIND, HAIAN WEST, HAIAN EAST, HAIAN CITY. Biên lợi nhuận gộp vận tải biển = 49% dựa trên giả định chi phí NVL/SL +52% yoy; chi phí DVMN/số vòng giả định + 15% yoy do (1) giá dầu tăng, (2) các tuyến nội Á có cảng phí cao hơn; chi phí khấu hao + 81 tỷ VNĐ, chủ yếu từ HAIAN CITY. So với năm 2021, biên lợi nhuận gộp tăng + 14.5% do giá cước tự chạy và T/C  tăng. 

Trong năm 2023, BSC đưa ra dự báo dựa trên giả định giá dầu bình quân = 90 USD/BBL (-10% yoy), giá cước – 16% yoy: DT tự khai thác = 2,238 tỷ VNĐ (+23% yoy) với giả định sản lượng + 33% yoy (chủ yếu từ HAIAN CITY và HAIAN WEST), giá cước -16% yoy. DT cho thuê định hạn  = 476 tỷ VNĐ (-27% yoy) nhờ đóng góp HAIAN MIND, HAIAN WEST, HAIAN CITY.

Biên lợi nhuận gộp = 40% yoy dựa trên giả định chi phí NVL/ SL -10% yoy, giả định chi phí dịch vụ mua ngoài/số vòng giảm nhẹ -6% yoy do giá dầu giảm, chi phí khấu hao +105 tỷ VNĐ do đóng góp của A ROKU, 2 tàu mới nhận Q4.2023. So với năm 2202, biên lợi nhuận gộp giảm 9.9%, do (1) giá cước giảm mạnh hơn giá dầu, (2) khấu hao tăng.  

3. Liên doanh ZIM – HAH: BSC đưa ra dự báo ZIM – HAH sẽ ghi nhận DT = 12 tỷ VNĐ, LNG =-0.4 tỷ VNĐ trong năm 2022, và DT = 459 tỷ VNĐ, LNG = 2 tỷ VNĐ trong năm 2023. 
 
CẬP NHẬT DOANH NGHIỆP

Trong 1H.2022, HAH ghi nhận DTT = 1,582 tỷ VNĐ (+96% yoy), NPATMI = 440 tỷ VNĐ (+195% yoy). Trong đó: 1. DT khai thác cảng = 112 tỷ VNĐ (+8% yoy) do sản lượng + 6% yoy, giá +2% yoy. 2. DT khai thác tàu =1,566 tỷ VNĐ (+106% yoy) nhờ i) giá cước bình quân + 115% yoy, ii) quy mô đội tàu cho thuê định hạn +2 tàu svck với giá cước cao hơn 

RỦI RO/TIỀM NĂNG THAY ĐỔI DỰ BÁO

(1) HAH tái ký được các hợp đồng cho thuê định hạn với giá cước cao.
(2) HAH khai thác các tàu mới sang các tuyến dịch vụ Nội Á có giá cước cao, sản lượng tốt hơn giả định của BSC.
(3) Giá cước vận tải, giá dầu biến động tích cực hơn giả định của BSC. 

BSC khuyến nghị THEO DÕI đối với cổ phiếu HAH (Vận tải và Xếp dỡ Hải An) với giá trị hợp lý năm 2023 là 78,000/CP.